文/郝瑾
内容摘要:“产融结合”是现代企业发展的大方向，中央企业要走向世界具备国际竞争力，必然要加快产融结合的步伐。本文通过企业集团产融结合的价值链分析，归纳了开展产融结合的动因，指出实现路径及主要模式，最后提出了企业集团在产融结合实践中应注意的问题。
关键词：产融结合 内部金融机构 股权投资 并购重组
从微观层面出发，产融结合是指企业通过出资设立、股权投资、并购重组等方式同时介入产业部门与金融部门的经济行为。其主要表现形式是企业（集团）同时控股、参股多家工商企业和金融机构，其主要目的是通过提供金融产品和服务来促进主业发展，因而不进行主业转换、不退出主业，提供的金融产品和服务主要服务于主营业务。 产融结合本质上是企业实施多元化战略的一种方式，金融部门则是多元业务中的一个单元。出于金融的特殊性及重要性，我国对金融机构监管较为严格，金融部门大多不能直接涉足产业部门，所以本文以产业部门进入金融部门为主。
一、产融结合的价值链分析
企业价值链就是企业所从事设计、生产销售、交货以及对产品起支持性活动的集合体。 市场营销活动完成后，企业庞大的回笼货币资金是价值链中不可忽视的价值增值环节。随着信用经济的高度发展，企业集团内部产生的庞大现金流，完全有可能产生巨大的范围经济，从而使这个环节成为企业集团价值创造的中枢区和价值链中增值的最大贡献者，并在这个具有比较优势的环节上发展成为企业集团的核心能力。 企业集团庞大的资金流作为企业价值链的一个组成部分，是其进入具有相关性的金融领域依赖的重要资源。一方面，有助于以实业开发为主的企业集团实施纵向一体化战略，发展金融产业，实现产融结合，获得并享受到规模经济带来的好处；另一方面，为企业集团内部各成员公司实现金融资源共享提供便利快捷的金融服务和融资环境，提高企业内部资金的使用效率。
二、产融结合的动因分析
1.降低市场交易成本，提高收益
当中央企业由外部金融机构提供服务时，须按较高的市场价付给金融企业相应的报酬。节约市场交易费用、外部利润内部化，成为企业集团产融结合最直接的动因之一。 2.减少市场的不确定性，降低经营风险
银行等金融机构为企业提供金融服务时，一般出于自身风险的考虑，往往更为强调风险控制，容易出现“晴天送伞，雨天收伞”的状况。如果实现产融结合，在集团共同的产权约束下，交易稳定，在严格控制关联交易规模和风险控制的前提下，信息不容易失真，既可以减少市场的不确定性，降低企业集团的经营风险，又能避免企业逃废银行债务而引发的道德风险成本，增强金融机构的竞争力，实现双赢。 3.获取产业与金融协同效应，增强竞争优势
判断企业集团产融结合必要性的基本标准之一，就是看产业与金融之间在严格控制风险的前提下，能否相互依存、相互驱动，利用产业的资源和品牌优势支持金融的发展，并以金融资本为后盾推动产业资本的发展，使企业集团通过产业与金融的协同效应而获取竞争优势。 GE集团产融结合的成功，关键在于其创造了产业与金融的“交叉销售”模式，即充分利用其客户信息资源，销售更多种类产品与服务给同一客户的销售方式。这种模式可以充分利用与客户业已形成的良好关系，为其提供多种优质服务，使客户的价值最大化，省去开发新客户所耗费的时间与费用，构建出一个强大产品与金融服务发展空间。 4.形成集团金融资本控制，增强凝聚力
产融结合对强化企业母公司对子公司管控机制具有特殊意义。母公司进入金融产业是建设集团投融资平台的需要，也是母公司对子公司实行资本控制和战略协同的重要手段。母公司通过股权投资形成对下属企业股权控制关系、及由股权控制关系派生的人事控制，产融结合，在遵循金融监管原则的前提下，将形成母公司对下属企业金融资本控制关系。同时，通过这条金融纽带，可以监控集团成员资金往来情况，及时发现和控制财务风险。
三、产融结合的路径
根据国内外企业集团产融结合的实践，并结合企业集团资本扩张的一般方式，企业集团产融结合的实现路径包括发起组建式、收购兼并式和股权划拨式等三种。 1.发起组建式
发起组建式是指为了实施某种战略或达成某种目标，以发起人的身份组建成立全资或控股公司的行为。对于那些缺少某些特定能力或者资源的企业集团而言，一般以合资绝对控股或者相对控股的方式，把具有互补性能和资源的合作伙伴联合起来，获得共同竞争力，这是一种有效的市场进入策略。 在我国由企业集团出资发起成立金融机构，是实现企业产融结合的一种最基本的方式。但是由于政府对金融行业监管比较严格，开放度不高，导致中外企业进入金融行业的门槛依然较高，目前这种方式在具体操作的过程中还有诸多的政策限制。 2.收购兼并式
企业集团通过收购兼并的方式，不仅可以获得因控股或相对控股带来的法人资产和相应的权利和义务，还可以获得目标公司拥有的某些专有权利，如经营权和经营特许权等，能更快地获得由目标公司特有的组织资本而产生的核心能力。 3.股权划拨式
企业集团应抓住我国目前正在推行的国有资产管理体制改革和金融体制改革的有利时机，结合国家近年来实施的“大公司、大集团”战略，采取股权划拨的方式应在推进我国企业集团向跨国企业集团发展战略目标的指导下来进行总体设计，统筹安排，协调推进。
四、产融结合的主要模式
由于世界各国在经济发展背景和制度环境方面存在差异，所创造出的产融结合模式也是多种多样的。但是无论怎样选择，都不能脱离企业集团的产业背景和社会经济发展阶段，不能背离为成员企业服务的宗旨，必须从企业集团的需要出发，选择合适的路径方式。 1.参股现有的金融机构
参股已有的金融机构是多数财团涉足金融业的主要方式。大财团通过直接购买金融机构的股份控制商业银行和其他金融机构，然后再通过这些金融机构控制其他企业。但由于政府政策、财团条件、与现存金融机构的关系等因素的不同，从历史上看，不同的财团所涉足的金融领域也各异。产业资本入主的外部金融机构包括商业银行、投资银行、基金业、保险业、证券业和信托业，并最终形成集团控股、联合多元化经营的金融控股公司。 2.实业企业与金融企业双向参股的模式
双向参股模式是指实业企业与相关金融企业（银行、保险、融资租赁公司、财务公司等）采用一定的模式相互持股控股的方式，使金融资本与产业资本在一定范围内有效结合。采用此模式须进行资产证券化，以及金融企业与产业公司互派高级管理人员使人事一体化，相互监督共同发展，使原来的相互控制关系转化为相互信任关系，最终形成“产融共生体”。 3.内设金融机构模式
该模式是指成立一些较为小型的金融机构，这些小型金融机构直接对口母公司提供低息保险等金融业务。母公司通过经营内部金融业务发展子公司，之后突破原有的业务范围进行多元化经营，提高整个公司的资本回报率。最后，向整个市场开放，全面进入金融市场。金融公司和产业公司由子母关系过渡到控股合作的关系。 通过这样的方式进行产融结合，可以减少产融结合的成本，且易操作。母公司可以直接对金融子公司进行控制甚至干预，子公司直接对母公司开展业务，使供需对口，减少业务办理的手续。同时，金融子公司的存在可以有效集合财经管理类的专业人才，改变公司人才结构，提升公司的软实力。 4.设立离岸金融机构模式
离岸金融机构模式是指大型的产业公司在海外设立金融服务机构或投资公司，由此投资公司全权负责本公司的融资和租赁服务。同时，投资公司还可以下设分公司或通过海外控股进行各项金融业务活动，扩大金融业务范围。 5.组建财务公司
组建财务公司的方式来自于集团内部，也就是当企业集团发展到一定程度和规模时，设立或参股财务公司。财务公司源于企业集团，以依托集团和服务集团作为经营宗旨，金融运作紧紧围绕集团发展战略，它与集团各成员单位密不可分。财务公司目前已成为集团发展不可或缺的金融支撑，是沟通企业和金融界的桥梁和纽带，促进了产业发展和产融结合。 6.构建金融控股公司
金融控股公司是指在同一控制权下，完全或主要在银行、证券、保险业中至少两个不同的金融行业大规模提供服务的金融集团公司，其主要特点是“集团混业、经营分业”。控股公司可以通过资本的调度和不同时期总体发展计划的制定，调整集团内各金融子公司的利益分配，形成最强大的竞争力。子公司之间可以在控股公司的指导下，签订合作协议，实现客户、网络、资讯、营销能力等优势互补。子公司间也可以共同开发多样化的金融产品，进而降低整体经营成本，加快金融创新。各金融行业既自成专业化发展体系，彼此之间没有利益从属关系，又能互相协作、凝聚竞争力，在一定程度上实现了专业化与多样化的有效统一。 总之，基于国情以及企业集团主导产业的发展现状，从产融结合的现实条件和产业要求来看，我国大多数企业可以采取设立财务公司或者构造金融控股公司的模式来满足企业集团的长期需要，不应仍停留在短期的资本运作行为。而金融控股公司“集团控股，联合经营”“法人分业，规避风险”“财务并表，各负盈亏”的特点又使它成为产融结合的一个较理想的模式。
五、产融结合应注意的问题
1.风险和收益的平衡
产融结合存在一定风险，这种风险主要来自于金融市场。金融市场和通常意义上的工商业产品市场有所不同，波动性强是其主要特征。长期来看，金融市场是为产业发展提供资本的市场，但是短期而言，由于金融产品价格往往波动性强，带来的风险是与收益并存的，大型企业在投身金融市场时首要考虑的是风险和收益的平衡。建立规范、高效的治理结构和内部风险控制体系，是解决这一问题的重要手段。 2.政策和制度对产融结合的约束性影响
当前，中国的金融市场依然保持着较为严格的管制，可以说整个金融体系依然处于金融市场化的过程之中。例如，对资本流入流出的管制、对股票发行等的相关规定等，大型企业产融结合的空间也受到了一定局限。此外，对于特定的国有大型企业而言，其市场行为要受到国家相关主管部门的制约。因此，大型企业产融结合不能因为企业产业发展的需要而违反金融监管的相关要求，更不能通过非法的关联交易行短期为股东谋取利益。 3.人才和机制需要进一步突破
目前，大型央企要受到国资委参照工商制造业特点制订的考核激励体系的监管，其控股的金融企业如何管理，金融人才体系和激励约束机制与原来适应于工商企业特征的体制如何平衡，是首要难题。中央企业必须突破加工制造业的监管思路和体制，真正建立起符合金融市场规律的机制，才能吸引更多金融人才，使产融结合顺利推进。■ 作者单位 中国人民大学商学院 |
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