多元化经营策略分散、稀释了经营风险，使企业能够在不同经济周期和市场条件下保持稳定的盈利能力并为投资者提供广泛的投资机会。

文｜鲁汇智   李喆飞   孙龙

关键词：伯克希尔·哈撒韦；沃伦·巴菲特；查理·芒格；多元化经营；价值投资；分权与自治

  当地时间2023年11月28日，伯克希尔·哈撒韦公司（Berkshire Hathaway，简称伯克希尔）董事会副主席查理·芒格在美国加利福尼亚州一所医院安详去世。作为有史以来投资业绩突出的投资者之一，查理·芒格从1978年至今一直担任伯克希尔董事会副主席。在大众认知中，“股神”“巴菲特的午餐”“穷查理宝典”⋯⋯伯克希尔萦绕着诸多传奇色彩。

    2023年，伯克希尔总资产突破万亿美元，营业收入3644.82亿美元，净利润962.23亿美元，排名2023《财富》世界500 强榜单第14位。1964―2023年，伯克希尔市值增长43847倍，每股市值年复合增长率达19.8%，超过标普500指数的10.2%。在六十年漫漫历史长河中，兴衰起伏的企业数不胜数，伯克希尔为何能够基业长青、持续高增长？

经营策略：多元化与并购

  多元化经营与投资并购是伯克希尔的主要经营策略，其业务涉足多个行业，直接或间接控制的企业超过500家，员工总数达39万人。

1. 多元化经营，收入结构相对稳定

  伯克希尔总部位于美国内布拉斯加州奥马哈市，其前身最早可追溯到由奥利弗·蔡斯于1839年创立的谷瀑布公司。1929年，谷瀑布公司与伯克希尔棉花制造厂合并成立伯克希尔精细纺纱公司。1955年，伯克希尔与哈撒韦公司合并，公司名称变更为伯克希尔·哈撒韦。

  1965年，沃伦·巴菲特及其合伙人完成对伯克希尔的收购，向金融和投资业务转型，随后通过一系列并购，逐步发展成为业务涵盖保险、铁路、公用事业和能源、制造业、服务和零售业等行业的多元化企业集团，其子公司由核心股东分别运营（如下页图1所示）。

  保险业务：伯克希尔旗下有全球知名的政府雇员保险公司和通用再保险公司等，提供汽车保险、财产保险、再保险等各种类型保险产品和服务。

  铁路业务：伯克希尔旗下的伯灵顿北方圣达菲铁路公司拥有51500公里的运营网络，是美国第二大铁路运营商和全球名列前茅的多式联运物流承运商。

  能源业务：伯克希尔能源公司从事电力、天然气和可再生能源等生产、储存、输送和分销业务，是全球十大可再生能源公司之一。

  伯克希尔旗下从事房地产业的克莱顿房屋公司、化学品制造业的路博润公司、服装制造业的鲜果布衣公司、家具零售业的内布拉斯加家具商城等均在各自领域具有稳固的市场地位和较强的品牌影响力。伯克希尔还拥有金融和服务业务，包括银行、证券公司、房地产经纪公司等业态。

  2023年，伯克希尔业务收入中销售和服务收入占比最大，为42.7%；其次是铁路、公共事业和能源业务收入占比27.8，首次超过保费收入占比，主要原因是收购美国领航旅行中心公司带来的营收并表贡献；保费收入占比22.9%，利息、股息和其他投资收益占比4.3%，租赁业务收入占比2.3%。2019―2023年的五年间，伯克希尔各业务板块收入占比波动不明显，业务收入结构基本保持稳定（如表1所示）。

  伯克希尔旗下子公司业务相互合作、优势互补，共享知识、技术、供应链、销售渠道和服务网络，这种协同效应不仅有助于增强各子公司市场竞争力，更有助于提升母公司整体运营绩效和品牌价值。伯克希尔多元化经营策略分散、稀释了经营风险，能够在不同经济周期和市场条件下保持稳定的盈利能力并为投资者提供广泛的投资机会。同时，多元化的业务结构也为伯克希尔提供了更多创新发展机会，得以不断培育壮大新增长极，从而为股东带来持续稳定的投资回报。

2. 频繁的并购

  并购是伯克希尔多元化经营和持续增长的重要路径和方式，正如沃伦·巴菲特所言：“公司的明天取决于企业并购”。1965年以来，伯克希尔不断在各个行业寻找投资机会，累计实施近千起并购。例如，2003年，伯克希尔以14.5亿美元全资收购沃尔玛旗下供应链服务公司——麦克莱恩。伯克希尔2007年开始入股美国第二大铁路运营商——伯灵顿北方圣达菲铁路公司，并于2009年以440亿美元对其完成私有化收购。2015年，伯克希尔以372亿美元收购美国航空和工业零部件制造商——精密机件公司。2020年，伯克希尔以97亿美元收购美国道明尼能源公司的天然气管道业务和储存资产，进一步扩大其在能源领域的业务规模。

投资策略：长期主义、价值投资、“护城河”

  伯克希尔投资策略的核心是长期主义、价值投资和“护城河”。

1. 长期主义

  沃伦·巴菲特认为，长期持有优质企业股票是投资成功的关键。他曾在致股东信中说：“关注企业长期业务表现，而不是将他们视为及时采取市场行动的工具”。伯克希尔不追求短期买卖交易，而是选择投资具有长期增长潜力的企业，往往持有其股票多年甚至几十年，从而享受企业成长带来的复利效应。

  沃伦·巴菲特从1964年开始购买美国运通公司股票，几十年来，运通公司一直是伯克希尔投资组合中的重要持仓。1988年至今，伯克希尔还长期持有可口可乐的股票。

2. 价值投资

 沃伦·巴菲特受其老师、素有“现代证券分析之父”和“华尔街教父”之称的本杰明·格雷厄姆影响，深谙价值投资的精髓。伯克希尔善于寻找具有良好基本面和潜在价值、市场尚未充分认可的企业进行投资。例如，2008年美国爆发金融危机，美国银行股价大幅下跌，市场对其前景持悲观态度，而伯克希尔于2011年以优惠价格购买美国银行的优先股，并获得其大量股票认购权。随着金融危机后美国经济复苏，美国银行股价逐渐回升，伯克希尔获得可观的回报。

3.“护城河”

  沃伦·巴菲特在伯克希尔2000年股东大会上说：“我们把‘护城河’加宽的能力以及不可攻击性，作为判断伟大公司的主要标准，如果公司的‘护城河’不断地加宽，这家公司会经营得很好。”

  “护城河”由企业的具体情况和战略决策决定，可分为成本优势、品牌优势、网络效应优势、高转换成本优势、规模优势等。伯克希尔通常投资拥有一个或多个“护城河”的公司。例如，政府雇员保险公司的“护城河”是采用直接面向客户的经营模式来降低运营成本，从而以较低的保费吸引客户。可口可乐的“护城河”在于品牌优势，能够持续提升客户忠诚度。运通公司以“网络效应+定位高端”构筑“护城河”：随着用户数量增长，公司服务网点不断增加，产品价值和服务质量持续提高，形成良性循环，使得竞争对手难以与之抗衡。IBM的“护城河”在于高转换成本，即IBM 复杂的集成软件系统，使得用户使用习惯后很难改用其他公司的产品或服务。伯灵顿北方圣达菲铁路公司的“护城河”在于规模优势，铁路运输网络投资规模大、进入壁垒高，历来是少数公司的垄断领域，可以在最小的竞争威胁下持续稳定运营。

财务策略：集中管理，现金储备足

  伯克希尔的财务策略表现为稳健的集中管理，低负债、高股价、高偿债能力、低杠杆率，使得其持有超额现金以等待最佳投资机会。

1. 财务自给自足，现金流稳定

  伯克希尔韦的多元化业务各有特色，可以资源共享、优势互补，在制造、铁路、服务、公用事业等领域的多元化经营产生稳定的利润和现金流，使得其经营和并购业务一般不通过银行或中介机构，而主要通过收益留存，加上保险浮存金和投资组合产生的递延税款带来的杠杆效应。因此伯克希尔很少贷款，有限的贷款主要用于资金密集型和受管制的公用事业及铁路业务，且都是固定利率的长期贷款。

  保险浮存金是伯克希尔第一大负债来源，同时也是第二大资金来源，低成本浮存金规模长期高达上千亿美元。伯克希尔扩大保险浮存金规模主要通过两种方式：一是不断收购保险公司，持续增加保费收入；二是开展大规模再保险业务，如承接巨灾再保险业务等。伯克希尔保险业务长期保持3A评级，善于开发非标准化保单，以提高议价能力；同时拉长再保险赔付时间，保障资金供应和流动性安全。因此，伯克希尔用保险浮存金投资，扣除承保亏损额，不仅没有成本，甚至近三十年来合计获得2.1%的承保利润，从而维持极低的负债成本。此外，伯克希尔最擅长的财产意外险业务，因负债成本低，使得现金流更稳定。

2. 财务集中管理并共享流动，控制杠杆比例

  作为集团企业的母公司，伯克希尔集中管理公司资金，减少审批环节，多元化业务之间实现财务共享流动，有效节约了资金使用成本。如母公司的资金可以灵活、快速配置给边际资本回报率最高的子公司，而子公司将资金转给母公司并不产生所得税，子公司获得母公司资金援助也不产生摩擦成本。

  沃伦·巴菲特认为“保持充足的流动性至关重要”，伯克希尔长期保持大量现金储备或持有等价物，现金类、权益类资产配置比例达90%。高流动性资产为其及时履行保险赔付责任奠定基础，关键时刻足以应对流动性需求。沃伦·巴菲特2024年2月致股东信显示，伯克希尔目前的现金储备高达创纪录的1676亿美元，现金持有比率远超全球其他知名保险公司。

  沃伦·巴菲特认为“杠杆是唯一会让聪明人破产的东西”，伯克希尔严控财务杠杆，从来不会加杠杆参与借贷投资，长期的低成本债务、低成本保险和再保险业务、税负减免（类似于无息贷款）融入部分资本开支、应付账款与衍生品合约负债等，使其在获取廉价、定期杠杆的独特渠道方面具有明显优势，低杠杆水平也使其投资组合拥有低于市场的贝塔系数。

治理模式：基于信任的分权与自治

  以信任为基础的企业文化是伯克希尔另一种竞争优势，其公司治理模式的核心是分权与自治，这是其商业模式能够经久不衰、持续成功的重要原因。

1. 整合与分权治理

  伯克希尔的并购整合通常以私人收购方式实施，被收购企业的原管理层会继续履职并保留原管理团队，尊重被收购企业的运营管理经验和专业知识，让被收购企业保持一定程度的独立运营。这样，不仅可以保持被收购企业的品牌、文化、市场地位和业务连续性，同时还赢得被收购企业管理层和员工的信任。

  多元化经营企业的管理体系、流程往往错综复杂，增加了大量管理成本。伯克希尔在长期实践中，探索出独特的以分权与自治为核心的公司治理模式：母公司总部除了董事会和管理层，只有从事财务和审计工作的几十名员工，将业务性职能尽量下放到各级子公司，专业领域工作由专业人才管理；同时推行分而治之及分别汇报，不断扩大高级管理层的责任范围；母公司保留的一定控制和监督权，主要体现在捍卫公司声誉、接班人遴选、投资、并购等重大决策事项上。这种公司治理模式实现了信任与控制的平衡，既降低管理成本，也避免了跨行业指导的试错成本。

2. 企业文化和价值观

  伯克希尔旗下公司有着共同的价值观，如诚实正直、主动积极、勤俭节约、认真热忱、珍惜声誉、长期耐心等。公司将价值观规范、清晰地传递给所有员工，使得伯克希尔基于信任的企业文化不断发扬光大。同时，伯克希尔坚持所有者利益导向，强调所有者意识，公司所有员工的薪酬均由其直接汇报人核定。沃伦·巴菲特负责核定总部员工和子公司负责人的薪酬，子公司负责人负责核定其管理团队成员的薪酬。相比股票期权，公司股权是伯克希尔企业文化中很重要的部分，即大量入股优质企业，在收购的子公司奠定控股地位（通常拥有80%以上的控股权）；同时，在一段时间内为家族经理人暂时留一部分股份，促进了所有者意识的提升。

对我国企业的启示

  伯克希尔独特的经营策略、投资策略、财务策略和治理模式，为我国企业经营管理和高质量发展提供了值得借鉴的路径。

1. 坚持长期主义和价值投资，识别“护城河”要素

 我国一些企业投资绩效欠佳的重要原因是盲目追求发展速度和规模而随意投资。对此，首先要明确投资目标，识别“护城河”要素，深入了解要进入的行业/领域，分析目标企业的增长潜力，投资自身熟悉并能带来稳定现金流的企业。其次要坚持长期主义和价值投资，持续关注目标企业发展动态，并根据市场和企业变化情况及时调整投资策略。最后，要建立管理层素质评估机制，选择优秀的企业管理者。

2. 健全资金管理体制，防控财务风险

 企业应设立专门的资金管理机构，健全资金管理制度。当企业面临资金运营效率低、融资风险高的状况时，应加强资金筹措、调度、使用和监控管理，提高资金归集度；优化资产配置结构，提高资产使用效率；建立财务风险预警机制，加强内部审计和监督，有效防范资金流动性风险、金融市场风险；引入先进的资金管理系统和工具，运用大数据、云计算、人工智能等技术，全面提升财务管理精益化、集约化、智能化水平。

3. 建立精简高效的管理架构，塑造独特企业文化

  我国一些企业尤其是国有企业习惯于高度集权的管控模式，过度管理导致决策效率低。对此，建议精简企业组织管理架构，创新管理模式，优化管理流程，保持子公司的自主性和灵活性；加强企业文化建设，塑造独特企业文化，注重培养提升员工履职能力及团队沟通合作能力，保障团队协作顺畅高效。■

作者单位 复旦大学管理学院