文/武杰  王国金  白雪

关键词：IPO   发行费用  直接费用  间接费用  补贴政策

        企业上市是一项复杂的系统性、专业性工作，需要调动各方面的资源和力量，耗费大量的人力物力，涉及高额的中介服务费、推广辅助费等直接费用以及规范治理费用、机会成本、风险成本等一系列隐形的间接费用。对于资产、业绩规模都有限的中小型企业而言，高昂的IPO费用对企业影响较大，牵一发而动全身，需要在IPO过程中科学规划，合理有效控制。
     
A股上市发行费用现状
        从目前A股上市公司公开披露的发行上市费用情况看，IPO发行费用主要有保荐承销费、审计及验资费、法律服务费等。经统计，2017至2020年A股1123家上市企业中IPO发行平均花费6,519.27万元，发行费率为6.77%（见表1）。

       具体到各类发行费用，企业上市过程以券商收取的承销保荐费为主。通过统计2017-2020年上市的1123家A股上市公司的IPO发行费用，承销及保荐费用占发行费用的75.1%，其次为审计及验资费，法律服务及信息披露费用也是一项重要的支出（见图1）。

        需要注意的是，以上统计的发行费用，成功IPO的企业于发行审核通过后，可从发行募集资金中直接抵扣。其中核心部分保荐及承销费通常和发行规模相关，对企业IPO前原本业务影响较小，通常中小企业相对不敏感。相对而言，IPO发行前期的费用和上市过程中的间接费用常常被忽略，市场上也缺乏公开的、准确的数据披露，这部分费用往往对中小企业日常经营影响较大，需中小企业在IPO筹备过程中重点关注。
     
IPO过程费用构成
1. 直接费用
       企业在IPO上市过程中需承担一部分与发行上市直接相关的费用。
   （1）中介机构服务费
       受我国市场准入的规则约束，企业上市须经过中介机构开展，使得中介费用成本为主要的上市成本之一。企业上市须聘请的中介包括券商、会计师事务所、律师事务所和资产评估机构。
       一是辅导、保荐和承销费。券商作为证券发行市场中的“认证中介”，在整个IPO过程中起到最关键作用。虽然名义上辅导、保荐和承销对应不同的服务内容，但目前A股市场上绝大部分企业这三项服务均由同一家券商负责，对应价格也是一并协商后，再根据具体情况拆分分配到各个协议上，企业关注总价即可。其中辅导费用通常金额不高（数万元至数十万元），在辅导验收/申报文件提交后支付。保荐费和承销费为IPO发行过程中最主要费用，通常按募集资金数额的比例收取，各企业的最终收费差距较大，此部分费用主要为发行成功后支付。
       二是审计服务费、内控鉴证费和资产评估费。根据上市申报要求，申报企业需出具近三年一期的财务审计报告，且具有一定的审核时效性，需根据审核进度更新财务数据。审计服务费通常根据整个IPO阶段的审计业务量协商定价，同时还会根据报告期需增加出具的审计报告按期收费，即每增加一份季报/半年报/年报审计增加对应的费用。内控鉴证报告也为IPO申报必备文件，通常可由IPO审计机构一并提供，单独收取鉴证服务费用，若企业内控规范性不足还需要在鉴证前聘请相关机构提供相应咨询服务，根据具体服务内容协商定价。另外在股份制改革、资产交易、重组等情况下，企业需要聘请资产评估机构进行资产评估，资产评估费用一般根据评估资产规模进行收费。
       三是律师服务费。律师工作贯穿IPO上市的始终，提供改制、发行和上市等一系列法律服务，对公司进行合规审核，协助和规范公司治理、运营。律师服务主要依据律所水平、公司规模及法律工作的复杂程度收费。
    （2）推广辅助费用
      一是信息披露与媒体服务费。信息披露是投资者获取上市公司信息的主要途径之一，为保障证券市场信息披露义务人信息披露的权威性、时效性、易获得性，根据相关制度，企业需签约中国证监会指定的网站和报刊为企业刊登公告及其他需要披露的信息。同时，企业为了增加市场知名度、获取投资者认可，往往会选择一些合作媒体协助企业在IPO各阶段进行宣传推广，产生相关媒体服务费。
      二是财经公关服务费。企业IPO期间是被媒体重点关注的集中期，尤其是推行注册制的创业板和科创板，申报阶段大量相关材料将在网上公示，媒体获取企业信息更为便捷。由于企业可能缺少此阶段的媒体沟通经验和人员，为了降低企业上市过程中的不确定性风险，往往会选择聘请财经公关公司，进行媒体监测、舆情优化、媒体危机公关等服务。到了发行阶段，企业需要组织路演、答谢酒会等活动，也可以视为公关服务的一部分，由财经公关公司统一协助进行组织。财经公关服务收费通常视企业选取财经公关公司的实力、具体服务内容等确定。
       三是文印服务费。为满足IPO审核和信息披露要求，IPO过程中要求提交的招股说明书、法律意见书等申报材料，文件量极大且对排版、格式、印刷质量、装订等都具有较高要求。由于此项工作一旦发生差错，对企业IPO审核和市场影响巨大，因此在时间紧张、资料杂多的情况下，为确保申报效率和申报材料的规范性，企业通常会选择经验丰富的文印服务商，对价格敏感度相对较低。
    （3）其他直接费用
      企业上市是一个多方面、综合的工作事项，除必要的中介机构服务费用、推广辅助费用外，根据企业情况不同，还可能涉及各项事务办理费用、人员日常办公费、核查相关费用等。
      一方面，IPO过程中部分方案设计与咨询等需要花费较多的费用。另一方面，各中介机构通常会派驻大量人员在企业现场办公，以及公司相关工作人员在IPO进程中产生相关的日常办公费。比如进行法律问题核查、财务核查过程中，需进行大量访谈，函证邮寄等，进行上述核查工作过程中，根据具体工作量，相关差旅费、邮递费、手续费等也可能较高。
2. 间接费用
    （1）规范治理费用
     目前，无论是按照主板市场的审核制还是创业板、科创板的注册制要求，A股企业IPO的相关规范治理要求都非常严格。在上市筹备过程中，企业需要对各项业务、历史沿革等进行梳理，往往会发现大量历史遗留的法律和财务问题需要整改、规范，如税务、社保、同业竞争等，对于中小企业而言，对这类问题进行规范和整改过程中，通常会导致企业管理成本增加。即使企业自身规范程度非常高，为了满足IPO核查和信息披露的需要，在核查过程中整理相关信息，获取相关证明，充分说明企业规范运作的过程中，也会为企业增加较多管理成本。
    （2）机会成本
       非上市公司在业务拓展过程中，常常存在一些与关联方交易的情况，受IPO对公司独立性的严格审核要求，该类交易为IPO审核的敏感事项，中介机构会要求公司尽可能避免该类合作或交易，如停止与特定关联方的合作，放弃较为敏感的交易或存在瑕疵的项目等。这些事项会导致企业损失部分业务机会，尤其对中小企业而言，可能对公司业绩产生较大不利影响。
    （3）风险成本
       IPO为企业带来多方面发展机会同时，也会给企业带来额外风险。如IPO过程中的信息披露要求会使得企业的主要客户与供应商、产品定价情况、成本构成等敏感业务或财务信息被公之于众，合作伙伴以及竞争对手掌握企业相关信息后，导致企业在价格谈判、市场竞争等过程中因信息不对称处于不利地位。
       由于IPO对企业发展影响重大，在递交IPO申请后，一些利益相关方会利借机对企业提出不合理的利益诉求，利用企业IPO阶段谨小慎微“怕出错”的心态，在企业IPO申报期间获取更多利益。
       企业IPO申请会受到高度关注，但IPO完成的时间以及成功与否存在一定不确定性，企业一旦上市失败或长时间未能上市，将会对企业声誉产生一定不利影响，影响客户对企业的评价以及企业内部的员工士气。
     
中小企业IPO过程费用常见误区
1. 不了解市场行情，价格谈判被动
       IPO发行费用公开透明是相对的，尤其对中小企业而言。一方面，市场并没有固定的收费标准，主要由中介机构与企业协商定价，而中介机构由于操作过众多同类项目，对收费方式、协议条款、项目风险点掌握信息更多；另一方面，虽然上市公司披露IPO发行费用可供企业参考，但很多中小企业不了解相关查询渠道，导致企业不了解市场行情。加之与大型企业、明星企业相比，中小企业在IPO前被关注度较低，选取中介机构的空间较小，价格谈判时往往也较为被动，最终容易导致收费不合理。
2. 盲目贪图费用低廉，加大IPO风险
       部分中小企业为节约成本，盲目选择收费较低的中介机构，未审慎考察中介机构的执业水平或道德水平，未充分考虑后续潜在费用，导致在后续申报过程中，申报文件质量较差。因为IPO时间拖延、增加核查内容等原因，导致费用大幅增加，甚至影响IPO成功。
3. 迷信外部“专业团队”，高价采购不必要的服务
       中小企业由于缺少专业人员和相关业务经验，在设计募投项目、进行行业研究等工作时，会在中介机构建议下花费较高成本采购募投项目设计、行业研究报告、底稿咨询等服务。实际上，除了强制性要求的券商、律师、会计师和资产评估机构外，其他工作在企业具备条件的情况下完全可以自己解决。
4.  IPO进程规划不当，费时费钱
     中小企业缺乏系统的资本市场运作计划，对IPO申报过程各节点需进行的工作等未能统筹规划，导致费时且费钱。一方面，申报节奏把握不好，或审核期间发生股权变动、人事变更等特殊情况，使审核时间加长，带来审计费用、现场人员费用增加；另一方面，申报期间涉及走访、调研等事项未提前合理安排，无端增加过多差旅费、交通费等成本。
5. 恶意诉求处理不当，公关成本过高
       很多中小企业在面对负面舆论、部分利益相关方在IPO审核期间的不合理商业诉求等情况时，为了减少IPO审核期间不利影响，寄希望通过支付各种高额的“打点费”“封口费”等快速解决。殊不知，往往一次让步的后果就是步步退让，企业最终可能为了降低微小的影响而付出大量成本。
6.  忽略间接费用，隐形损失过大
       中小企业在IPO过程中忽略公司商业秘密的保护也是常见问题。在注册制的环境下，为了满足监管部门和投资者需要，中介机构往往主张“能披尽披”，不愿意花费额外代价去争取信息豁免披露或者承担相关风险，导致在IPO申请文件中过多披露企业商业秘密。中小企业如果未能对申报文件进行充分把关、评估，可能会导致大量核心商业秘密泄露，对公司的经营发展造成严重不利影响。
     
中小企业IPO过程费用控制措施
1.  合理控制直接费用
    （1）充分研究市场行情，加强谈判主动性
       中介费的收取标准往往是各方协商谈判的结果，在谈判过程中，中小企业对市场行情了解程度越多，越能提高自身谈判地位，争取有利条款。
       通过“巨潮资讯网”等官方渠道或Choice金融终端等软件，可以查询到A股上市企业的发行公告书，对各企业实际支付的中介费用进行统计，并可进一步根据企业规模、所属行业、中介机构名称等条件进行针对性筛选分析。同时，中小企业还可以通过和行业内上市公司、拟上市公司交流，了解其相关费用情况。
    （2）优先上市后支付，减少发行前支出
       IPO从改制、辅导、申报到发行上市通常需要耗费1〜3年时间，期间花费不菲，费用支付方式通常有上市前预支付、阶段性支付和上市后支付。对于大部分中小企业而言，由于自身经营规模较小，在获得IPO融资前的支付相关费用对经营影响较大，对上市前期费用更为敏感，建议在上市成功前设置的支付比例不要过高，减少发行前费用支出及相关风险。在与中介机构进行协商时，可通过增加成功上市后的奖励、承诺上市后业务合作机会等方式进行沟通。
       中小企业在谈判相关支付条款时，需要特别关注最新IPO流程和资本市场动态，避免因为对相关信息不了解落入“条款陷阱”。如按最新科创板和创业板新注册制的审核要求，在交易所上市委员会审核通过IPO申请后，还需要进行证监会注册审核环节，且周期可能长达数月，甚至出现过会后无法通过注册审核导致发行失败的情况，相对传统审核机制而言，这种情况下在相关付款条件中约定“过会后支付”和“发行成功后支付”的安排差异十分巨大，需要在签署协议时格外关注。
    （3）做好过程规划，节约各项费用
       三大中介机构的服务都是贯穿全阶段的，收费和服务周期、内容密切相关，特别是会计师事务所的审计服务收费与报告期密切相关，考虑到时效问题，根据审核进度更新财务数据均会增加审计费用，企业应根据情况，合理安排申报审核周期，避免因多次更新财务数据增加相关中介费用。
       另外，企业应尽早与中介机构、相关走访对象提前做好沟通，对走访、函证等核查工作进行周密规划，在满足相关核查要求的前提下减少不必要的走访，合理设计差旅行程安排，既节约IPO核查时间又节省相关差旅成本。
    （4）培养自身专业力量，节约不必要开支
       IPO申报过程也是中小企业自身成长过程。在条件允许的情况下，中小企业宜结合自身人员情况、业务情况，从内部培养人员开展相关工作，过程中可以借助券商、会计师等获取其他企业案例参考，通过“自力更生”即节约相关费用，又逐步在企业内部培育相关人才、沉淀相关成果、形成相关专业能力。
2. 充分考虑间接费用
    （1）理性看待IPO与企业发展关系
        企业在IPO筹备和申报期间，面对IPO过程中的各种法律问题、财务问题等，中介机构会提出诸多整改要求，整改过程往往需要耗费大量成本费用。中小企业要把握原则，不盲从中介机构意见，把握好IPO与企业长期发展的平衡关系。对企业长期发展和快速IPO双重有利的要坚决做，对企业长期发展有利但不利于快速IPO的要择机做，利于快速IPO但不利企业长期发展的要谨慎做，两者都不利的坚决不做（见图2）。

    （2）理性处理IPO过程中的恶意诉求
       一方面，考虑到IPO审核过程中的敏感性，中小企业在IPO审核期间宜保持低调，无需过度宣传，避免因信息披露不当“引火上身”；另一方面，企业要树立正确经营理念，对于不合理商业诉求要有信心应对，要意识到“打铁还需自身硬”，只要企业合法合规正常经营，不会因为个别情况从根本上影响企业发行上市。此外面对恶意诉求，必要时可以运用法律手段维护企业利益。
    （3）注重商业秘密保护，减少风险成本
       目前，IPO审核过程中的招股说明书、反馈问题问询回复意见等都会线上同步披露，企业大量商业信息将因为IPO申报完全暴露在公开网络中。因此在IPO申报过程中，中小企业自身要加强对各项申报文件的审核，全方位斟酌信息披露的利弊，对于涉及重大敏感商业秘密等信息要谨慎公开，影响重大的核心商业秘密要积极要求中介机构向监管层申请豁免披露，避免因信息的泄露对企业未来经营造成重大不利影响。同时，企业应与中介机构及驻场办公人员签订保密协议，避免项目实施过程中或项目终止后发生材料和信息不当外泄。
3. 运用上市补贴政策，补贴IPO费用支出
       全国各省市为支持本地企业上市发展，不断加强政策扶持，出台了一系列上市资金补贴支持政策，企业可充分把握相关补贴政策，弥补IPO期间发生的费用。目前，全国各地上市补贴金额较为可观，补贴方式分一次性补贴和阶段性补贴，尤其是很多地区的阶段性补贴更为灵活，在完成股改、辅导验收、申报并受理、上市交易几个阶段都可以申报相关资金支持，有效补贴中小企业IPO申报前期费用支出。
       如，北京市对境内A股首发上市的企业分阶段给予补贴，审核通过后可获得补贴共300万元，同时各区也出台一系列补贴政策，且区级财政补贴不低于市级标准；上海市对于科创板行业给予较大支持，给予落地项目建设单位不超过项目总投资50%，且每年最高不超过2000万元的补贴。通常，上市相关补贴政策由各地方金融办、发改委、管委会等相关主管部门发布及执行，企业在IPO过程中宜与当地主管政府部门紧密沟通，主动争取政府的相关政策支持。■

主要参考文献
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[2] 娄飞.我国股票市场IPO费率的影响因素研究[J].中国外资,2012(20):161-161+163.
[3] 武杰,王国金,李海燕.网络时代中小民营企业的舆情管控——以北京时代凌宇科技股份有限公司为例[J].企业管理,2021(6):109-111.
作者单位 北京时代凌宇科技股份有限公司